紅星美凱龍“賣身”方案落地，國資助力下如何扭轉困局？
【大河財立方 見習記者 關帥康】多次自救無果后，紅星美凱龍易主已成定局。
6月1日晚，建發股份發布重大資產收購報告書（草案），意味著對紅星美凱龍的并購即將塵埃落定。
(相關資料圖)
在國資的助力下，紅星美凱龍將去向何方？
建發股份62.86億收購紅星美凱龍
6月1日，建發股份發布公告，擬向紅星控股支付62.86億元現金，購買其持有的紅星美凱龍29.95%股份，對應價格為4.82元/股。
資料顯示，紅星美凱龍是國內家居及家具商場運營龍頭，主要通過自營商場出租和商場委托管理獲得租金和管理收入。弗若斯特沙利文數據顯示，紅星美凱龍2022年占國內行業市場份額8.4%，商場數量、經營面積、覆蓋區域均為行業第一。
紅星美凱龍實控人紅星控股及一致行動人合計持股紅星美凱龍54.85%股份，收購完成后，紅星控股及一致行動人持股比例下降至24.9%，建發股份將成為紅星美凱龍控股股東。
值得注意的是，建發股份承諾交易成功后不會干預紅星美凱龍經營。
大河財立方記者致電紅星美凱龍證券部，工作人員稱建發股份只是不干涉原有公司團隊日常運營，交易成功后建發股份作為第一大股東會對公司未來發展和戰略規劃起到決定性作用。
據悉，建發股份由廈門國資委控股，主營供應鏈運營和房地產開發業務。數據顯示，建發股份2022年供應鏈運營營收占比83.61%、房地產開發收入占比16.39%。談及并購原因，建發股份稱紅星美凱龍的家居業務和公司房地產業務有明顯的協同效應，看好紅星美凱龍未來發展前景，有助于為公司提供新的利潤增長點。
房地產、疫情雙殺，紅星美凱龍陷入危局
紅星美凱龍股價從上市最高點20跌到如今不足5元，被投資者拋棄的根源在于流動性危機和潛在的業績隱患。
據紅星美凱龍2022年財報披露，當期實現營業收入141.38億，同比下降8.86%；凈利潤7.49億，同比下降63.43%，是紅星美凱龍12年來交出的最差答卷。
面對業績嚴重下滑，紅星美凱龍在年報中只做了簡單解釋，稱營收下滑是因為免租政策和總體經濟波動影響所致。
然而在此前兩年，公司營收已經大幅下滑，凈利潤分別為17.31億、20.47億，相比2017年至2019年下降超過一半。
家居及家具屬于深度捆綁房地產的下游行業，業績波動具有強跟隨性。近年來房地產遇冷疊加疫情封控使以物業管理為主的家居行業業績普遍不佳。2022年紅星美凱龍自營商場出租率僅為85.2%，同比下滑6.2%。老對手居然之家同樣業績難看，2022年凈利潤17.2億，相比2019年時下降一半。
除此之外，公司的957億投資性房地產更是懸在頭上的達摩克利斯之劍。投資性房地產采用公允價值計量，公司通過市場價格等信息對持有房產進行估值，與前期產生的估值差額計入公允價值變動收益。近年來房地產價格下跌導致公司公允價值變動收益嚴重下降，是利潤下滑的主要原因。
相比于業績下滑，債務危機更迫在眉睫。2022年紅星美凱龍貨幣資金29.28億，同比下降57.59%，一年內到期有息負債87.86億。2021年、2022年公司速動比率分別為0.48、0.44；流動比率分別為0.49、0.45。
在公司流動性比較緊張的情況下，公司籌資現金流呈持續流出狀態。2021年、2022年分別流出50.54億、80.59億，無疑對公司周轉雪上加霜，急需資本性融資紓解債務壓力。
房地產進入下滑期，輕資產轉型過慢
回溯紅星美凱龍發展之路，能夠成為行業龍頭，自持地產是重要原因。
紅星美凱龍一直以自營業務為主，2022年自營業務占其總營收比例64.81%。其自營業務經營模式類似于重資產的萬達廣場，集中在一二線城市買地自建商場并出租。這樣租持聯動的好處是既可以獲取租金，又能享受地產價格上漲帶來的增值收益，還能通過抵押地產進行貸款融資。
紅星美凱龍實控人車建新曾直言：“買地是企業絕對的命根子”，放誠如其所言，2013年至2019年期間（除2015年）房地產增值為紅星美凱龍帶來的利潤每年都高達16億至20億，一度成為利潤的半壁江山。
然而，成也地產，敗也地產。如今隨著房地產市場下滑，購地和自建商場大量吞噬公司現金流，債務壓頂的紅星美凱龍急需輕資產轉型。2021年車建新又提出“輕資產、重運營、降杠桿”經營戰略，向輕資產委管業務發力。
然而數據顯示，紅星美凱龍2020年至2022年委管商場數量分別為273家、278家、284家，營收自2019年起也在持續下滑，公司輕資產戰略實施并不成功。
反觀自營業務，2019年至2022年紅星美凱龍自營商店數量分別為87家、92家、95家、94家持有自營商場面積分別為774萬、803萬、846萬、837萬平方米。可見在負債率高企的情況下，紅星美凱龍并沒有收縮自營業務降低企業負債。
值得注意的是，房地產行業自2020年開始進入衰退期，但紅星美凱龍投資性房地產的公允價值收益還實現兩年增長。2020年至2022年公司投資房地產公允價值變動分別為4.97億、3.74億、-0.7億。
大河財立方記者致電紅星美凱龍證券部，工作人員表示公司持有地產均位于一二線城市，地理位置較好，價格相對比較堅挺。
國資助力下如何扭轉困局
紅星美凱龍的債務危機主要源于實控人美凱龍集團。
2021年一季度惠譽將美凱龍集團長期外幣發行人違約評級調整為負面，公司發行的境內債券隨之下跌，“20美凱龍”、“18紅星家具”一度跌至65元-75元。
債券大跌后，美凱龍集團隨之處置資產降低負債回收現金。自2021年起，先后將7家物流公司23.12億出售給遠洋資本、將紅星企發（美凱龍集團子公司）70%股權作價40億出售給遠洋集團、將美凱龍物業80%股權以近7億出售給旭輝等。
經過多筆資產拋售，美凱龍集團2022年總負債由2020年1966億下降至1147.36億、總資產由2020年的2678.62億下降至1724.7億、負債率由2020年的73.41%下降至66.53%。
雖然負債有所下降，但公司仍未擺脫債務危機，2022年美凱龍控股賬面現金44.1億，一年內到期有息負債136.18億。目前美凱龍集團股權質押部分跌破平倉線，借款融資渠道不暢，只能借助資本性融資和股份套現，此次建發股份62.86億收購款到賬后將有效解決目前的債務困境。
相對于美凱龍，建發股份無疑是龐然大物。2022年公司總資產6647.5億，賬面現金965.23億，建發的入股無疑為市場提振信心。
那么建發股份入股后未來是否會對紅星美凱龍或美凱龍集團提供財務資助？紅星美凱龍證券部工作人員稱上市公司層面財務資助目前未事實發生，所以不能預判。上市公司目前債務比較良性，現金流是可以正常應付負債。
對于輕資產戰略發展問題，工作人員稱委管業務大部分合作方都是地方性開發企業，由于疫情和行業調控影響所以地方開發商開發業務減少，導致公司營收下滑。對于自營業務，公司未來只會在已有的項目儲備中做有限擴張，公司未來不會從拿地到自建做自營擴張，短期也不會處置現有賣場。
建發股份房地產業務營收1365億，占比為16.39%，三道紅線全綠，是少有的優質房地產公司。但數據顯示，建發股份房地產業務毛利率已連續5年下降，從35.37%下降至14.64%。
對于建發股份入股后的經營安排及財務規劃，大河財立方已向公司證券部發送采訪函，截至發稿未收到回復。
由于紅星控股債務違約，本次收購也存在一定失敗隱患。
數據顯示，紅星控股質押紅星美凱龍股份占其持股76.55%，已有部分跌破預警線及平倉線，部分質押現值已低于補充質押預警線。另外，紅星控股及其實際控制人車建興存在數額較大債務逾期及與經濟糾紛有關的重大民事訴訟情形，目前紅星控股被司法標記、凍結股份占其持股67.92%。
本次建發股份提交收購議案，仍需監管部門審批通過后才可交易，如果在交易之前紅星控股持股被進一步限制，且無法在交割前解除限制，將可能存在無法過戶的風險。
建發股份稱，本次轉讓股份涉及控股股東變更需要取得相關債權人同意，交易各方正在積極協商。
責編:劉安琪 | 審校:李金雨 | 審核:李震 | 監制:萬軍偉
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